CRR und Solvency II – Privilegierung von Beteiligungsrisikopositionen im Rahmen von Fondsbeteiligungen

Wer in Fonds investiert, blickt regelmäßig auf Aspekte wie Rendite, Strategie, Terms und Governance. Für regulierte Investoren wie Banken und Versicherungsunternehmen tritt häufig ein weiterer, für die Investitionsentscheidung relevanter Faktor hinzu: die aufsichtsrechtliche Kapitalunterlegung. Vereinfacht gesagt geht es dabei um die Frage, wie viel Eigenkapital ein Institut oder Versicherungsunternehmen für eine bestimmte Risikoposition vorhalten muss. Je höher das regulatorisch zugewiesene Risiko (quantifiziert durch Risikogewichte im Bankaufsichtsrecht und Stressfaktoren im Versicherungsaufsichtsrecht), desto mehr Eigenmittel werden gebunden – und desto „teurer“ wird die Investition aus aufsichtsrechtlicher Sicht. Die Höhe der erforderlichen Kapitalunterlegung beeinflusst die Attraktivität einer Investition, und damit die Nachfrage von Investoren und entsprechend die Strukturierung des Produkts auf Sponsorenseite.

Vor diesem Hintergrund gewinnen staatliche Förderprogramme eine zusätzliche Dimension. Das europäische Aufsichtsrecht enthält mit Art. 133 Abs. 5 der Verordnung (EU) Nr. 575/2013 (CRR) und Art. 173 der Delegierten Verordnung (EU) 2015/35 (Solvency II-DVO) zwei Regelungen, die eine Privilegierung von Beteiligungsrisikopositionen im Rahmen staatlicher Programme vorsehen. Beide Vorschriften ermöglichen es Instituten bzw. Versicherungsunternehmen, Beteiligungsrisikopositionen, die im Rahmen staatlicher Förderprogramme eingegangen wurden, mit einem reduzierten Risikogewicht bzw. Stressfaktor zu unterlegen, sofern bestimmte Voraussetzungen erfüllt sind. Diese Privilegierung ist auch von Relevanz für die Beteiligung von Banken und Versicherern an Fonds, die in staatliche Förderstrukturen eingebunden sind.

Hintergrund und Zweck

Eigenkapitalbeteiligungen unterliegen im europäischen Aufsichtsrecht traditionell einer vergleichsweise hohen Kapitalunterlegung. Dies gilt insbesondere für Beteiligungsrisikopositionen von Kreditinstituten, die regelmäßig mit erhöhten Risikogewichten belegt sind. Vergleichbares gilt im Versicherungsaufsichtsrecht für Aktienrisiken unter Solvency II. Gleichzeitig verfolgt die EU seit Jahren das Ziel, private Kapitalströme gezielt in wirtschafts- und strukturpolitisch erwünschte Investitionsbereiche zu lenken, insbesondere dort, wo Marktmechanismen allein nicht ausreichen.

Der Hintergrund beider Regelungen ist daher wirtschafts- und kapitalmarktpolitisch. Die EU zielt darauf ab, institutionelles Kapital stärker in Eigenkapitalfinanzierungen zu lenken, vor allem in Sektoren, die als strategisch oder wachstumsrelevant gelten. Zugleich soll anerkannt werden, dass staatlich flankierte Programme, ebenso wie in staatliche Programme eingebettete Fondsbeteiligungen, einer abweichenden Risikobeurteilung für private Investoren unterliegen als reine Marktinvestitionen. Art. 133 Abs. 5 CRR und Art. 173 Solvency II-DVO setzen den Gedanken um, dass Beteiligungsrisiken, die unter einem staatlichen Förderregime mit Subventionen, Garantien, Aufsicht und Investitionsgrenzen eingegangen werden, nicht wie sonstige Equity-Risiken behandelt werden müssen.

Die beiden Vorschriften stehen in einem engen sachlichen Zusammenhang, sind aber nicht deckungsgleich. Im Bankaufsichtsrecht wurde die Bestimmung im Zuge der CRR III-Reform aufgegriffen. Art. 133 Abs. 5 CRR gilt seit dem 1. Januar 2025. Der neue Art. 173 Solvency II-DVO ist durch die Delegierte Verordnung (EU) 2026/269 vom 29. Oktober 2025 eingeführt worden und gilt erst ab dem 30. Januar 2027. Für Banken ist die Privilegierung also bereits operativ relevant, für Versicherer ist sie derzeit vor allem ein absehbares Gestaltungs- und Strukturierungsthema.

Für Fondsstrukturen ist dies insoweit relevant, als die Privilegierung nicht auf Direktinvestitionen von Instituten oder Versicherern beschränkt ist, sondern grundsätzlich auch über kollektive Anlagevehikel erreicht werden kann.

Die Privilegierung nach Art. 133 Abs. 5 CRR

Für Institute eröffnet Art. 133 Abs. 5 CRR die Möglichkeit, bestimmten Beteiligungsrisikopositionen ein Risikogewicht von 100% zuzuweisen.

Gegenüber dem grundsätzlich für Beteiligungsrisikopositionen zugewiesenen Risikogewicht von mindestens 250% (nach Abschluss der Einphasung durch jährliche Steigerungen bis 2030), führt die Einbindung eines staatlichen Programms damit zu einer Reduktion des Risikogewichts um 60%. Weitere Entlastungen, beispielsweise im Zusammenhang mit dem Unterstützungsfaktor für Infrastrukturinvestitionen, sollten insoweit in Kombination nicht ausgeschlossen sein.

Die Begünstigung ist jedoch in mehrfacher Hinsicht reglementiert:

Erstens bedarf sie der vorherigen Erlaubnis der zuständigen Behörde. Die Norm vermittelt daher keine automatische Geltung des günstigeren Ansatzes für Beteiligungsrisikopositionen. Selbst wenn das Programm als solches förderfähig ist, bleibt eine institutsspezifische Aufsichtsentscheidung erforderlich.

Zweitens ist die Begünstigung betragsmäßig gedeckelt. Sie gilt nur bis zu dem Teil der einschlägigen Beteiligungsrisikopositionen, der insgesamt 10% der Eigenmittel des Instituts nicht übersteigt. Oberhalb dieser Schwelle greift die Sonderbehandlung nicht.

Drittens muss die Beteiligungsrisikoposition „im Rahmen eines staatlichen Programms“ eingegangen werden und damit im Einzelnen die nachfolgenden Voraussetzungen erfüllen:

Staatliches Programm

Nicht jede öffentliche Beteiligungsförderung ist bereits ein „staatliches Programm“ im Sinne der Vorschrift. Staatliche Programme im Sinne von Art. 133 Abs. 5 CRR sind Regelungen, die Unternehmen in bestimmten Sektoren durch öffentliche Finanzhilfe in Form von Subventionen oder Garantien unterstützen und sich dabei auf Akte mit allgemeiner und abstrakter Geltung stützen, wie nationale Vorschriften, EU-Verordnungen und EU-Beschlüsse, insbesondere solche, die mit der Ausführung des Haushalts im Zusammenhang stehen.

Erforderlich ist damit ein generelles Förderregime zugunsten bestimmter Wirtschaftssektoren oder Aktivitäten, nicht lediglich eine Einzelfallintervention. Daraus folgt zum einen, dass öffentliche ad-hoc-Maßnahmen, die auf individuelle Situationen oder einzelne Begünstigte zugeschnitten sind, nicht ausreichen. Zum anderen genügt auch die bloße Existenz einer Förderbank oder eines öffentlichen Investors für sich genommen nicht. Entscheidend ist nicht allein die öffentliche Herkunft des Kapitals, sondern die Einbettung in ein strukturiertes Programm.

Für Fondsinvestments bedeutet dies, dass der Fonds in ein staatliches Förderprogramm eingebunden sein muss. Dies kann beispielsweise dadurch geschehen, dass ein Fonds, an dem sich institutionelle Investoren wie Banken oder Versicherungen beteiligen können, selbst als Instrument oder Baustein eines staatlichen Programms konzipiert ist.

Erhebliche Subventionen oder Garantien

Art. 133 Abs. 5 Buchst. a CRR setzt voraus, dass einem Institut im Rahmen eines staatlichen Programms für seine Investition erhebliche Subventionen oder Garantien gewährt werden. Dies schließt auch Leistungen seitens multilateraler Entwicklungsbanken, öffentlicher Entwicklungsbanken im Sinne des Art. 429a Abs. 2 CRR oder internationaler Organisationen ein.

Der Begriff „Subventionen“ bezeichnet finanzierte öffentliche Interventionen wie Zuschüsse, Eigenkapital oder Fremdfinanzierung, während der Begriff „Garantien“ öffentliche Maßnahmen ohne Finanzierung umfasst.

Eine wichtige Besonderheit besteht darin, dass die Subventionen und Garantien nicht zwingend den investierenden Instituten selbst gewährt werden müssen. Die Europäische Kommission hat in ihren Leitlinien für die Behandlung von im Rahmen staatlicher Programme eingegangenen Beteiligungsrisikopositionen gemäß Art. 133 Abs. 5 CRR (C/2025/7231) vom 18. Februar 2026 verlautbart, dass die Subventionen und Garantien auch den Unternehmen, in die investiert wird, zugutekommen können, auch über gemeinsame Investitionsstrukturen oder zwischengeschaltete Gesellschaften mit Sitz in der EU im Rahmen von EU- oder nationalen staatlichen Programmen. Für Fondsinvestments ist dies besonders relevant, da in der Regel die Portfoliounternehmen die Begünstigten staatlicher Fördermaßnahmen sind. Gerade bei Fonds und Dachfondsstrukturen genügt es daher, dass die Portfoliounternehmen von den staatlichen Förderinstrumenten profitieren.

Über die Bestimmung der „Erheblichkeit“ gewährter Subventionen oder Garantien enthält die CRR keine expliziten Vorgaben. Der Regelungszweck ist dennoch offensichtlich: Die Privilegierung soll nur dort eingreifen, wo die öffentliche Hand das Risiko der Investition substanziell mitträgt oder mindert. Die Leitlinien der Europäischen Kommission definieren jedoch Kriterien für die Erheblichkeit. Demnach können Subventionen und Garantien als erheblich angesehen werden, wenn:

• das staatliche Programm die gemeinsame Investition in kollektive Anlageprogramme vorsieht, die in Eigenkapital investieren, und die öffentliche Beteiligung mindestens 10% des Gesamtbetrags des kollektiven Anlageprogramms beträgt;
• die gemeinsame Investition des öffentlichen Sektors mindestens 10% des Kapitals einer Einrichtung beträgt, die im Rahmen des jeweiligen staatlichen Programms förderfähig ist; und/oder
• durch die öffentliche Intervention der Risikopositionswert des Instituts um mindestens 20 % gesenkt wird.

Diese Kriterien sollten in einem alternativen Verhältnis zueinander stehen, sodass bereits die Erfüllung eines Kriteriums ausreichen sollte, um die Erheblichkeit zu begründen. Unabhängig von institutsspezifischen Erwägungen erlauben die Konkretisierungen der Europäischen Kommission, dass bei der Strukturierung von Fondslösungen bereits durch eine hinreichend hohe Beteiligung der öffentlichen Hand an dem Anlageprogramm im Umfang von 10% oder mehr des Zeichnungsvolumens des Anlageprogramms die Erheblichkeitsanforderung erfüllt werden kann.

Gewisse staatliche Aufsicht

Art. 133 Abs. 5 CRR fordert zudem eine gewisse staatliche Aufsicht. Diese Anforderung trägt dem Umstand Rechnung, dass die Risikominderung nicht allein aus der finanziellen Beteiligung des Staates resultiert, sondern auch aus dessen struktureller Einflussnahme.

Die CRR spezifiziert die Anforderungen an die „gewisse staatliche Aufsicht“ nicht näher. Die Leitlinien der Europäischen Kommission geben jedoch Aufschluss über die Auslegung dieses Begriffs. Eine staatliche Aufsicht setzt insoweit voraus, dass staatliche Stellen mit Exekutivbefugnissen – einschließlich Zentral- und Regionalregierungen der Mitgliedstaaten, der Europäischen Kommission sowie europäischen und nationalen öffentlichen Finanzinstituten, -agenturen und -einrichtungen – in die Konzeption und laufende Überwachung des Programms eingebunden sind. Das Programm sollte transparente Auswahlkriterien, überprüfbare Fördervoraussetzungen und ein Verfahren zu fortlaufenden Kontroll und Berichtspflichten aufweisen. Nicht erforderlich ist hingegen eine unmittelbare Einzelaufsicht über jede Investitionsentscheidung. Ausreichend sollte vielmehr eine programmbezogene Kontrolle sein.

Beschränkungen der Kapitalbeteiligungen

Die Förderfähigkeit staatlicher Programme setzt gemäß Art. 133 Abs. 5 Buchst. c CRR voraus, dass das jeweilige staatliche Programm Beschränkungen für die Kapitalbeteiligungen vorsieht, wie z.B. Beschränkungen hinsichtlich der Größe und der Art der Unternehmen, in die das Institut investiert, der zulässigen Höhe der Beteiligungen, des geografischen Standorts und anderer relevanter Faktoren, die das potenzielle Risiko der Investition für das Institut begrenzen.

Diese Vorgaben verfolgen das Ziel, sicherzustellen, dass die Risikoreduktion nicht nur punktuell, sondern strukturell verankert ist. Nach den Leitlinien der Europäischen Kommission können sich die Beschränkungen beispielsweise beziehen auf:

• die Größe und Art der Zielunternehmen (z. B. KMU, Start ups, Scale ups),
• den geografischen Fokus (etwa Beschränkung auf die EU),
• absolute oder relative Obergrenzen für Beteiligungshöhen,
• Vorgaben zur Portfoliodiversifikation oder
• asymmetrische Risikoteilungen zwischen öffentlichem und privatem Kapital.

Entsprechende Angaben zu Beteiligungsgrenzen, sachlichen und regionalen Fokussierungen der Anlagestrategie und Anforderungen an die Portfoliodiversifikation sind im Fondskontext typischerweise Gegenstand der Fondsdokumentation und damit in der Fondsstrukturierung umsetzbar.

Die künftige Privilegierung nach Art. 173 Solvency II-DVO

Der neue Art. 173 Solvency II-DVO überträgt die Förderlogik in die Konzeption des Solvency II-Standardmodells. Auch hier ist eine aufsichtsrechtliche Genehmigung erforderlich. Und auch hier ist die Begünstigung auf den Teil der betreffenden Investments begrenzt, der insgesamt 10% der anrechnungsfähigen Eigenmittel des Versicherers nicht übersteigt.

In der Sache knüpft Art. 173 Solvency II-DVO an dieselben Programmvoraussetzungen an, indem er auf Art. 133 Abs. 5 CRR verweist. Die Rechtsfolge ist allerdings different ausgestaltet. Bei Versicherern wird nicht ein fixer Stressfaktor angeordnet. Vielmehr werden die in Art. 169 Solvency II-DVO vorgesehenen Stressfaktoren proportional zu der unter dem staatlichen Programm erreichten quantifizierten Kreditrisikoreduktion abgesenkt. Damit muss letztlich für Solvency II-Zwecke ermittelt werden, zu welcher Risikominderung das staatliche Programm führt. Von einer solchen Quantifizierung der Kreditrisikominderung kann indes abgesehen werden, sofern ein staatliches Programm in das öffentliche Register der staatlichen Programme der Europäischen Kommission aufgenommen worden ist. Für die gelisteten Programme wird davon ausgegangen, dass damit eine Kreditrisikominderung um insgesamt mindestens 5% erreicht wird.

Für Eigenkapitalinvestitionen, denen als Typ 1-Aktien ein Stressfaktor von 39% zugewiesen wird, wäre im Falle einer Einbindung in ein förderfähiges und gelistetes staatliches Programm damit eine Reduktion des Stressfaktors auf 37,05% möglich. Insoweit sollte es unbenommen bleiben, im Einzelfall auch höhere Kreditrisikominderungen darzulegen und anzuwenden bzw. weitere Stressfaktorerleichterungen (beispielsweise für langfristige Aktieninvestitionen) mit denen für staatliche Programme zu kombinieren, sofern die jeweiligen Voraussetzungen erfüllt sind.

Zusammenfassung Ausblick

Für Fondsinitiatoren und Investoren gewinnt die regulatorische Berücksichtigung staatlicher Förderstrukturen zunehmend an Bedeutung – nicht zuletzt, weil sie über die aufsichtsrechtliche Attraktivität einer Investition mitentscheiden kann.

Die Regelungen in Art. 133 Abs. 5 CRR und Art. 173 Solvency II-DVO stellen wichtige Instrumente dar, um Investitionen in staatlich geförderte Wirtschaftsbereiche zu stimulieren, auch vermittelt über Fondsbeteiligungen. Die anleger- und programmbezogenen Voraussetzungen sind auch aufgrund der Konkretisierungen der Europäischen Kommission recht klar determiniert. Soweit die regulatorischen Anforderungen auf die Produktseite eines Fonds ausstrahlen, sollten diese grundsätzlich ebenfalls gut handhabbar sein (beispielsweise durch eine entsprechende Regelung der Anlagestrategie und Ausgestaltung der Beteiligungshöhen).

Für Fondsinitiatoren eröffnet dies die Möglichkeit, Förderstrukturen bereits bei der Konzeption von Fondsvehikeln mitzudenken und regulatorische Vorteile für Investoren nutzbar zu machen. Für Banken und Versicherungsunternehmen gewinnt umgekehrt die Analyse der Förderarchitektur einer Investition an Bedeutung, weil sie künftig nicht nur für die wirtschaftliche, sondern auch für die aufsichtsrechtliche Attraktivität eines Fondsinvestments maßgeblich sein kann.

Auf der Rechtsfolgenseite erlaubt die bankaufsichtsrechtliche Behandlung von Beteiligungsrisikopositionen im Rahmen staatlicher Programme die klare Zuordnung eines geringen Risikogewichts von 100 %, während in versicherungsaufsichtsrechtlicher Hinsicht abseits bereits gelisteter staatlicher Programme eine standardisierte oder verbindliche Formel zur Quantifizierung der Kreditrisikominderung fehlt. Für Marktteilnehmer empfiehlt es sich daher, die weitere Verwaltungspraxis der Aufsichtsbehörden sowie die Entwicklung des von der Europäischen Kommission geführten Programmregisters aufmerksam zu verfolgen.